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房地产行业2015年年报总结:盈利分化加剧、风险偏好回升

发布时间:2016-05-05    研究机构:安信证券

2015年营收增速与往年持平、盈利增速下降:2015年地产板块营业收入12163亿元,剔除今年借壳的绿地后同比增13.64%(下同),增速较去年大致持平;重点房企同比增长16.02%。全年板块实现归母净利润959亿,同比降1.09%;重点房企同比增24.28%,表现优于板块整体。

投资收益占利润比提升、多元经营分担风险。从收益构成看,2015年房地产上市公司投资收益总额308亿,同比增长23.19%,净利润中非经常性损益贡献为38%,同比增8个百分点,显示行业合作开发及多元经营趋势,未来项目增值或将更多以资本利得的方式变现。

行业集中度缓慢提升、TOP10市占率17%:2015年,重点公司营收在板块整体中占比53%,净利润占比80%,分别较上年提升1和16个百分点。销售面积:2015年,TOP10房企销售面积市场占有率为11.31%,较上年仅增加0.87个百分点。销售金额:TOP10房企销售金额市场占有率为16.87%,集中度不升反降。

盈利水平未系统性提升、盈利分化加剧:板块整体毛利率为28.5%,净利率为9.78%,ROE为11.21%,毛利率近三季度维持在29%左右,下滑势头得到遏制。板块内部分化有所加大:2015年重点公司毛利率(剔除绿地后)为31.8%,净利率为13.2%,较板块整体分别高约3.3和3.5个百分点,ROE水平在15%左右,与板块差距继续拉大。从板块内部分布看,毛利率高于40%及低于10%的公司的数量占比有所增加,体现板块毛利率水平有所分化,均值的代表性减弱。

存货投资减少,融资渠道多元化:资产端看:2015年地产板块存货余额同比增长13.67%,重点公司同比增长16.19%,增速则同比回升;板块存货/总资产比例和存货周转天数有所下降、回款比率大幅提升,体现去化能力有所提高。负债端看:板块预收款余额10181亿,同比增长22.47%,为今年结算打下夯实基础。从资金来源看,2015年行业借款(长期+短期)余额占总负债比例下降3个百分点;其他方式融资占比提升,其中应付债券余额增长3.13倍(发债规模达2437.4亿)。

板块整体杠杆水平有所提高,风险偏好回升。2015年地产板块资产负债率76%,扣预收款后净负债率56%,净负债率69%,同比分别增加1.5、1.3和-11.7个百分比;重点公司分别为78%、54.6%和77%,同比分别增加2.1、3.2和1.8百分点,杠杆水平及增速略高于板块整体;从分布来看,2015年处于极低杠杆水平(低于30%)的公司数量较2014年有所减少,峰值有所右移,行业风险偏好回升。

估值溢价率有所提升:按照最新年报口径,地产行业整体的TTM市盈率为23倍左右,PB为2.2倍,5年均值为17.6倍。相对于沪深300溢价率:地产PE/沪深300PE比率在14年后逐步提升,大部分时间均较沪深300溢价30%以上。进入2016年后,地产板块较沪深300溢价大幅提升,溢价率均值达90%左右。

投资建议:从全年来看,行业集中度提升,在去年底行业回暖的情况下行业盈利能力并未系统性提升,行业存货投资明显减少,杠杆水平和风险偏好提升,板块估值相对高位,我们依旧推荐关注长逻辑:1)转型与整合:天业股份、高新发展(000628)、京能置业、中房地产;2)地产新兴服务:世联行、三六五网、福星股份;3)优质的区域地产:北京城建、滨江集团、华夏幸福、南京高科、嘉宝集团、阳光城;4)穿越周期的地产龙头:保利、招商蛇口、万科、绿地。

风险提示:行业政策收紧、销售增速下行。

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